Views: 81
英文URL：https://buffett.cnbc.com/
公众号【一朵喵说】及雪球同名ID【一朵喵】
1、巴菲特与歌手保罗·安卡的“第二职业”
巴菲特：谢谢。（掌声）
早上好。在我们开始之前，我想介绍两位非常特别的嘉宾，请起立。
第一次，虽然他当时在巡回演讲，但为了今天来到这里，他很快就绕道到了奥马哈。我的朋友（创作歌手）保罗·安卡请起立。保罗?（掌声）
关于我的继任问题，大家都在议论纷纷，我觉得试着找个名人勾搭也许是个好主意，也许能给我在这里开创第二职业的机会。（笑声）
所以我们可以参加婚礼、葬礼和成人礼。（笑声）
实际上，我们前几天收到了一个报价。我觉得这是一种侮辱。他们出价1000美元。我的意思是，对我和保罗来说，这真的有点荒谬。
我告诉人们这一点，他们说，好吧。只要保罗来，我们就能赚1万美元。（笑声）
2、伯克希尔的卡丽·索瓦（Carrie Sova）介绍
巴菲特：现在我们有另外一位非常特殊的客人。
这件事不会自己发生。
有一个年轻的女人在九月生了一个孩子，一个叫布雷迪的小男孩。她召集了来自我们不同公司的400多人，主演了你们今天正在观看的节目。
我只想特别感谢我们都爱的女人，尤其是我，卡丽·索瓦。卡丽？（掌声）
请站起来。她在那里。（掌声）
3、伯克希尔董事介绍
巴菲特：好的。现在我们来看看次要的参与者，我们将介绍董事会。（笑）
我们将举行——我们将举行董事会会议——股东大会，我应该说——在问答之后。
但对于那些不会在3点45以后在场的人，我希望你们现在有机会见到董事们。
所以，我会一次一个地介绍他们，并请他们站起来。尽管这可能很难，但在他们都站起来之前，请不要鼓掌，然后你们就可以疯狂鼓掌了。
所以，我会按照字母顺序来介绍，请在我念到你名字的时候，你站起来给大家看看。
霍华德·巴菲特、史蒂夫·伯克、苏·德克尔、比尔·盖茨、桑迪·戈特斯曼、夏洛特·盖曼、唐·基奥、我的合伙人查理·芒格、汤姆·墨菲、罗恩·奥尔森、沃尔特·斯科特和梅丽尔·威特默。
这就是伯克希尔的董事会。（掌声）
4、伯克希尔第一季度收益摘要
巴菲特：我们只有几张幻灯片，然后我们将直接进入提问环节，提问将持续到中午左右。
我们会在中午休息一下，大约1点回来，然后我们会继续到3点30，然后我们将休会，然后在3点45举行年会。
但是，只有几张幻灯片。我们昨天发布了财报。
我一直在强调——我们总是在股市收盘后发布财报，最好是在周五股市收盘后，这样人们就有一个完整的周末来消化这些信息，因为每个季度都有很多关于伯克希尔的信息。它主要包含在我们提供的10-Q中，供您在整个周末阅读。
因此，我们总是敦促您不要只看汇总数字，而要看一看10-Q。这是一本很好的报告。你有时间在周一早上之前吸收所有这些。
但这里我们有第一季度的总结。
正如你所看到的，我们的营业收入略有下降。这主要是保险承保的下降。你应该明白，每个季度的保险承保并不意味着什么。
一方面，它会受到外汇变化的影响，这与我们的保险业务没有任何关系。但是——或者至少在中期业绩的现实中是这样的。
我们的保险业务现在有770亿美元的浮存金。这770亿美元是我们的投资。它是否会让我们付出任何代价，取决于我们是否有承保利润。
因此，尽管我们第一季度的承保利润相当令人满意，但仍低于去年第一季度，保险业务对我们来说是了不起的。
如果我们收支平衡，那770亿美元，需要从净资产中减去——我的意思是，这是资产负债表上的负债，但如果它是免费的，它确实给我们带来了和净资产本身一样多的好处。所以这是一个非常了不起的行业。
坦率地说，如果我们保持多年来的平均承保利润，我会非常高兴，你也应该对我们的保险业务为我们所做的感到非常高兴。
但它在第一季度有所下降。而且，就像我说的，这不仅仅是收入下降的原因。
我们总是建议您对证券的季度或甚至年度实现收益或亏损别太关注——真的不要关注，因为我们不尝试在任何一个给定的季度通过出售证券来产生收益。
我们只是尽我们所能管理好资金。就这些行动在短期内是产生收益还是损失而言，我们听之任之。
我们希望他们能在更长的时间内产生更多的收益，他们已经做到了。
但在试图解读我们的短期收益时，它们应该被忽略。
5、巴菲特赞扬股东拒绝分红提议
巴菲特：说到这里，我想给你一个已经进行的投票情况，我们将在股东大会上讨论更多。
但它太了不起了，我现在想把它放出来给你们所有人看。
如你所知，我们有一个股东决议。是的，就在上面。
我们有一个股东决议，相当优雅地说，建议我们支付股息。这个股东决议里似乎在暗示，我们支付这笔钱并不是因为我太富有了而是我已经习惯了这种不分红的“奢侈”生活，这让一些股东们基本上失去了现金来源，因为我们把所有的钱都放在了奥马哈。（笑声）
所以这位先生把这点放在了股东决议上。如果我们转到下一张幻灯片，你会看到一些惊人的数字。
请记住，你知道，你的人在家里或在你的办公室得到这些代理文件。你可以做任何你想做的标记。
我们不雇佣委托书征集公司。所以我们不能打电话。我们无意影响任何人的投票。我们只是在他们进来的时候数一数。
正如你将在顶部看到的，在A类股票中，投票结果大约是90多比1，反对股息。但你可能会怀疑我塞满了投票箱，我确实这么做了。（笑声）
所以我退出了投票。你会在下面看到，在与我无关联的股东中，反对分派股息的选票略低于40比1。
然后你可能会对自己说，嗯，你知道，这些是沃伦和他的有钱朋友，所有的富豪。对他们来说说起来容易。
我们来看下一张幻灯片。
你会看到在B股股东中——我们相信我们可能有多达一百万的B股股东。我们不知道确切的数字。我们甚至不知道一个大概的数字。但我们有一百万左右的股东，这并不是一个糟糕的猜测。
值得注意的是，B类股的投票以45比1的投票结果——这些人——我们没有打任何电话来获得他们的投票或任何东西——以45比1的投票结果，即我们的股东说，“不要给我们分红。”
我不确定世界上有任何一家公司会得到这样的投票。
现在你再看幻灯片下面，这个话题就结束了。
但这是那次投票中相当令人不安的部分。如果你看到PPT下方，你会再次看到，在B股股东中——我同样放弃了投票——如果你往下看，你会注意到，几乎同样多的人投了反对、或者拒绝投票以支持我继续做董事会主席，人数和投票赞成分红差不多（一朵喵注：这实际上是不同的两个股东议案）。
因此，你或许可以从中推断出，如果股东被迫做出选择——或者我应该说，如果董事会被迫做出选择——支付股息或解雇我，那这将是一次势均力敌的投票。（笑声）
所以你可以理解为什么我不愿意向董事们提出股息问题。
实际上，直到两天前，在这些最终数字之前，这个投票实际上是势均力敌的。
想要分红的人数和想让我离开这个地方的人数并驾齐驱。所以，再一次，这是一个相当不寻常的投票安排。
6、问答开始
巴菲特：好的，我们将像往常一样进行提问。
我们这边有记者。我们这边有金融分析师。观众中有一群很棒的股东。
所以我们要在这些组中交替进行。我们会一直这样做到中午。一直继续。
我们将从《财富》杂志的卡罗尔·卢米斯开始。
卡罗尔·卢米斯：早上好。我会用两到三句话来做开场白。
首先，贝基、安德鲁和我收到了成百上千个问题，但我们只能问几个。所以，如果我们没有问到你的问题，请原谅我们。
其次，沃伦和查理不知道我们要问什么。
尽管他们像我们一样阅读新闻，这可能解释了他们有时会思考到他们将要被问到的问题。这将解释我的第一个问题。
7、巴菲特为对可口可乐“过高”薪酬弃权投票辩护
卡罗尔·卢米斯：这个问题来自纽约市的威尔·埃尔里奇。
他说，巴菲特先生，这是一个关于伯克希尔持有可口可乐股份的问题。
今年春天，可口可乐要求股东批准一项针对其高管的慷慨的股票期权计划。
在投票后被媒体问及此事时，你说这个计划太过分了。然而，在可口可乐股东大会之前，你并没有告诉全世界，你认为该计划是过分的，如果早一点披露，可能会让股东投反对票。
事实上，你并没有对伯克希尔的股票投反对票。你只是投了弃权票。
我想你有你的理由。我必须说，我并不期望同意他们的观点。我看不出他们怎么能经受得住考验。
但我还是想知道你为什么会做出这种非常奇怪的，不像巴菲特的行为。
那么，你为什么要弃权，而不是对一项理应被喝止的企业行动投反对票呢？
巴菲特：是的。好吧，有些人，顺便说一句，认为“奇怪”和“不像巴菲特的行为”无关是不太正确的。“奇怪”经常和巴菲特联系到一起。（笑声）
这项提议是由一位长期持有股票的股东提出的，他反对期权计划。
他的计算——我可能应该在一分钟内解释这一点——但他对稀释的计算非常不准确。我们不想讨论这个问题或其他任何问题。
但我们确实和穆赫塔尔·肯特谈过。我告诉他我们将弃权。
我告诉他，我们非常钦佩可口可乐公司。我们很佩服这里的管理。
我们认为薪酬计划，尽管它与许多计划非常相似，但却是过度的。
事实上，穆赫塔尔和我在奥马哈进行了一次很好的讨论，还有几次电话讨论。投票结束后，我立即宣布我们投了弃权票，并给出了我们认为该计划过分的理由。
我认为，就对可口可乐薪酬实践的影响而言，以及可能对其他一些薪酬实践的影响而言，这是伯克希尔最有效的——曾经是最有效的——行为方式。
我们对该计划的过分之处作了非常明确的说明。与此同时，我们绝不会与可口可乐开战。我们无意与可口可乐开战。
我们没有认可一些非常不准确的计算，并与一个我与他没有任何联系的人合作。我在邮箱里收到了几封信，而它们也在第一次被披露给媒体。
所以，我认为你必须——我不认为在大多数情况下和可口可乐发动战争是一个非常好的主意。我认为，如果你要联合起来与某人开战，你最好非常确定这个联盟可能意味着什么。
所以，我认为对可口可乐公司来说，最好的结果是我们弃权。我们将看看从现在到与可口可乐的下一次会议期间，在薪酬安排方面会发生什么。
查理？
芒格：我认为你很好地处理了整个情况。（笑声）
巴菲特：查理仍然是副主席。（笑声）
顺便说一句，查理是——查理是唯一一个在我投票之前——或者说在我弃权之前——与我讨论投票的人。
我给查理打电话了。把计划告诉了他。我们就行动方案达成了一致。
我应该指出一件事。公平地说，大卫·温特斯（David Winters）可能——他领导了这场战争——他从可口可乐（Coca-Cola）的委托书中提取了数据。所以很难责怪他。
但对于那些真正想知道如何计算稀释的人来说，可口可乐公司会定期回购通过期权发行的股票。
因此，可口可乐的股票数量只下降了一点点。不过，如果他们没有以回购的形式发行那么多的股票，就不会有那么多了。
但可口可乐有一个涉及5亿股的计划。他们在年度报告中说，他们预计在大约四年内发布这些数据。然后他们在业绩股和期权股之间有一个进一步的计算，但我会把它排除在外。让这件事变得简单一点。
这是一个很大的股份份额。
让我们暂时假设可口可乐现在的售价约为每股40美元，事实也确实如此。所有的期权都是以40美元的价格发行的。当他们行使时，如果我们会说股票到时候是60美元。
那么现在，在这一点上，已经有了100亿美元的价值转移。每股20美元的差价乘以5亿股，那是价值100亿美元。
现在，当这项工作完成后，该公司将获得100亿美元的税收减免，按照目前的税率，这将减少35亿美元的税收支出。
因此，如果你从行使期权中获得200亿美元（每股40美元乘以5亿股）的收入，再加上35亿美元的节税，可口可乐公司将获得235亿美元。
如果他们以每股60美元的价格购买股票，他们将能够购买391,666,666股。
因此，实际上，可口可乐公司将发行略多于800万股的股票——1.08亿股。这是在44亿股的基础上。
因此，稀释——假设期权行权和退税的所有收益都用于购买股票——稀释将是44亿股中的1.08亿股，或约2.5%。
我不喜欢稀释，我不喜欢2.5%的稀释。但这与被抛来抛去的数字相差甚远。
这是一个很长的解释，但我从来没有见过有关数字的文章。我的意思是，我见过人们抛出索赔和所有这一切。
你可以把我的假设从55美元——60美元改为55美元——或65美元。但这不会改变太多事情。
8、尽管风格不同，伯克希尔可能再次与3G合作
巴菲特：乔恩·勃兰特？
乔纳森·勃兰特：嗨，沃伦。再次感谢你让我回来。
我的第一个问题如下：伯克希尔有收购成功公司并置之不理的记录。
3G在收购中采取了更加亲力亲为的策略。它的零基预算（zero-basebudgeting)似乎有可能提高任何非保险业务的利润率。
伯克希尔有没有办法利用3G的方法来提高利润，同时又不违反对出售股东的承诺，也不违背伯克希尔的分权文化？
在一位现任经理退休后，聘请一位3G的经理人来管理伯克希尔的子公司，这是否符合伯克希尔的文化？或者，对于非3G的经理人来说，学习和实施他们的管理流程有多难？谢谢。
巴菲特：是的。我认为这两者不能很好地融合。
但我确实认为，我们——我认为3G在经营企业方面做得非常出色。过去我从远处观察他们，最近我近距离观察他们。
毫无疑问，这是一种与伯克希尔不同的风格。我不认为尝试将两者结合起来是值得的。
但我确信，我们将看到更多与3G合作的机会。我们很可能会抓住这些机会，因为我认为他们和我在企业管理中见过的任何人一样有能力。
并有机会加入他们——除此之外，他们是了不起的合作伙伴。他们对我们做的每件事都非常公平。
所以我们会，正如我过去所说的，我认为我们很有可能与他们合作，也许在一些非常大的项目上。
但我不认为两者的结合会有很好的效果。我们有一个系统，对我们来说很好。
当经理们加入伯克希尔时，他们加入的是一家与周围任何一家大型企业都不同的大型企业。他们真的找不到一个和伯克希尔一模一样的家。
这是一笔巨大的企业资产。它是随着时间的推移而成长的。它会继续增长。我们想用一个非常明确的信息来保持这一点，那就是它远远超越了我的一生。
但我们欢迎加入3G的机会。
查理？
芒格：我认为我们从来没有过喜欢人浮于事的政策。（笑声）
巴菲特：嗯，我只是稍微不同意这种说法。
我们当然从来没有允许内政部人浮于事的政策。
只有当人们坐在别人的腿上时，我们才会感到快乐。我是说，你必须明白这一点。
但是，我们没有，也没有试图，也不希望，在每个子公司执行一个强有力的纪律，来决定他们是否有太多的人。
很多人都不知道。事实上，我的意思是，他们中的大多数——绝大多数——都是在精益的基础上管理的。
但这些年来我们参与的每个人都不是这样。将来可能不是每个人都会这样。
我们鼓励——我的意思是，我们鼓励，只是以身作则。但我们不鼓励它，特别是通过法令。
查理？
芒格：我认为很多伟大的企业都会一些缺点，因为事情总没办法一直维持完美。
这没关系。我不认为你必须从员工成本中挤出最后一分钱。
9、公司税并没有阻碍企业发展
股东：是的，你好。我叫道格·梅里尔。我来自科罗拉多州丹佛市，佩顿·曼宁的家乡。
巴菲特：奥马哈，奥马哈。（笑声）
股东：太棒了。
总统的支持率为40%。史蒂夫·韦恩说：“奥巴马是美国经济最令人扫兴的人。”因为其他国家正在降低税收和减少债务。
你可以和奥巴马交流。现在看了，火车开错方向了。你能指挥奥巴马改变火车的方向吗？（掌声）
巴菲特：道格，我想我会让你直接和他交流。（笑声）
我不同意你在那里说的一些事情。美国商业做得非常好。（掌声）
很多美国人都不这么认为。而且，你知道，我认为奥巴马医改更多的是为他们做一些事情，而不是其他许多人。
但我们在政治上会有不同的看法。我不会说服你，你也不会说服我。
但我要说的是，任何认为美国企业做得不好的人，都应该看看企业利润。
任何认为我们的公司税太高的人都应该看看二战以来公司税占GDP的百分比的图表，它从GDP的4%下降到GDP的2%，而许多其他形式的税收显然增加了。
美国企业的净有形资产收益，这是衡量整体盈利能力的方法，你知道，它基本上是全世界羡慕的对象。我的意思是，在这个国家，我们的有形资产——净有形资产——有着非凡的回报。
我们现在的公司税率比查理和我经营的时候低得多。那时美国的商业实际上做得很好。
但在我们生活的大部分时间里，税收——公司税——要么是52%，要么是48%。
但我不想试图说服你，因为我不想你试图说服我。所以我们会休战，我会让查理发表评论。（笑声）
芒格：这一次我弃权。（笑声）
巴菲特：而人们却抱怨我弃权。（笑声）
10、股市走强时，伯克希尔表现不佳
巴菲特：好的，贝基，快点。
贝基·奎克：这个问题来自马诺洛·萨尔塞达。
首先，我要说的是，他说他是“巴菲特和他所代表的东西的真正崇拜者，所以请不要把我的直率和坦率与对这个了不起的人和他的杰作缺乏钦佩或同情混为一谈。”有了这个免责声明——
巴菲特：“但是。”（笑声）
贝基·奎克：但是——他的问题是，你过去曾多次表示，如果管理层，你，不能提供比指数更好的回报，那么管理层就没有做好这项工作。
然后你说标准应该是任何五年的时间。你刚刚就在你的五年周期比较里失败了。
为什么你没有在你的年度股东信中解决这个问题？你在改变衡量标准吗？下一步是什么？
巴菲特：不，我们不会改变衡量标准。
但我要指出的是，我们说，实际上，在2012年的报告中——在第一页的上半部分——我们指出了我们如何在非常强劲的年份做得更差，而在糟糕的年份做得更好。
我当时说：“如果市场在2013年继续上涨，我们连续五年的胜利将会结束。”
我没说可能会结束，或可能结束，或其他什么。很明显，如果指数连续5年表现强劲，我们将无法击败标普指数。结果肯定会是这样。
当然，去年是——我认为在过去40年左右的时间里，只有两年市场比去年上涨得更多。因此，尽管提到了有关奥巴马总统的事情，但股市似乎表现得相当不错。
在非常强劲的上涨年份，我们将表现不佳。我们很可能，或多或少，在温和的年份里匹配。我们会比平均水平做得更好。
我已经说过，我会继续说，这是真的，在任何周期中，我们都会——我认为我们会表现出色。但这并不能保证。
但正如我在2012年报告的第一页所说的那样，如果市场上涨，我们将连续五年表现不佳。这正是所发生的事情。
查理？
芒格：我们应该记得，沃伦的的标准是，伯克希尔的净资产在扣除全部公司税后增长了大约35%。而指数没有支付任何税款。
因此，沃伦设定了一个极其严格的标准，并且在很长一段时间内都达到了这个标准。
在过去的几年里，伯克希尔的净资产，在扣除全部公司所得税后，增加了多少，60%？
巴菲特：差不多吧，是的——
芒格：那是600亿美元——
巴菲特：是的。税前，大概900亿美元—
芒格：是的。所以，如果这是失败，我想要更多。（笑声和掌声）
11、“渴望”以账面价值的120%回购股票
巴菲特：好的。杰伊·盖尔布。
杰伊·盖尔布：沃伦，这个问题是关于伯克希尔的内在价值。
在年度信中，你似乎强烈暗示伯克希尔的股票被低估了，尤其是相对于内在价值而言。
除了股票回购，伯克希尔还可以采取什么行动来缩小当前股价与内在价值之间的折让？例如，你会考虑让伯克希尔的单个运营部门进行首次公开募股吗？
巴菲特：最后一部分的答案是否定的。
但是——我想我们试图解释——我的猜测是，我从来没有见过一份年度报告像伯克希尔那样使用“内在价值”这个词，甚至没有见过一份年度报告像伯克希尔那样谈论其部门或业务的内在价值。
所以，查理和我真的花了相当多的精力来解释我们的哪些业务——在账面价值与业务的真实价值或内在价值之间确实存在重大差异。
例如，在过去的一年里，我对政府雇员保险公司（GEICO）的情况非常具体。
我说过，GEICO的有形资产价值约为10亿美元，但其实际内在价值可能高达200亿美元。如果五年或十年后，这个数字会变得更大，我也不会感到惊讶。
所以我们已经讨论过了。我们说过，我们愿意以账面价值120%的价格购买——不仅愿意，而且渴望购买——股票。
好吧，现在账面价值接近2300亿美元，这显然意味着我们认为目前股价仅超过账面价值450亿美元（大约是这个数字），那么相对于内在价值，我们得到了一个便宜的价格。
但我们永远不会尝试给出一个确切的数字，因为我们不知道一个确切的数字。
它是——首先，它每天都在变化。而且——虽然每天不是很多，但肯定会发生变化，你知道，在过去的几个季度和几年里。
第二个原因是，如果你让查理和我坐在这里写下伯克希尔内在价值的数字，我们可能误差会在5%之内。
但我们可能非常——我们之间的误差甚至可能不会在1%以内。
因此，我们将继续努力向股东提供有关重要部门的信息。
它不是——小的对我们来说不是不重要，但它们确实是——它们对整体内在价值没有大的影响。
我们有几笔生意。我的意思是，我们有一些可能只有几亿美元的业务，可能价值10亿美元，甚至20亿美元。
但这并不是资产负债表上未披露的巨大价值所在。
你知道，他们分布在铁路、保险业务和我们的公用事业业务。
而它们加起来就是一些相当大的数字。我们试图准确地告诉你这些数字，并使用我们自己在考虑这些业务时使用的词语，来估计它们的价值。但我们不想更进一步了。
很明显，120%是一个响亮的数字，我们认为这个数字大大低于内在价值，否则我们不会用它来回购股票。
只有当我们能够以低于内在价值的价格回购股票时，我们才相信需要回购股票。
一些公司谈到——可口可乐（Coca-Cola）就是这么做的——他们谈到购买股票以覆盖期权。这实际上并不是买入股票的最好理由。
我的意思是，股票可能定价过高，即使你发行了期权，你也不应该买进。
但这已经成为整个美国公司的口头禅，如果你购买股票来覆盖期权行使，你就否定了对股东的稀释。
但是，如果你购买股票——如果你以90美分的价格购买一美元的钞票，你是在帮你的股东的忙。如果你以1.10美元的价格购买，你根本没有帮到他们。
查理？
芒格：嗯，我不认为我们曾经想让股票的内在价值超过它的内在价值，这样我们就可以把它发行给其他人，为我们自己获得好处，而股东却获得坏处。
而且，我认为那些想让股票涨得接近内在价值，或者更高的人，那是真的想在他们的啤酒里放鸡蛋。其实稍低一点也没关系。
我们并没有把我们的股票涨到尽可能高的水平，这样我们就可以发行更多的股票，为自己赚取更多的利润。
我认为从长远来看，我们的系统会运行得很好。我认为，无论我们喜欢与否，这只股票最终都会超过其内在价值。
巴菲特：是的。但多年来，我们确实观察到某些经理人试图以高于其价值的价格出售股票，这样他们就可以用这些股票与其他公司进行交易。我是说，这在60年代末风靡一时。
我结束我的合作伙伴关系的原因之一是，这种活动进行得太多了，它影响了所有其他的价值观。
这真的是一场游戏。这是一个有些人玩得半真半假的游戏，而另一些人则像疯了一样作弊，因为如果你试图让你的股票定价过高，你很可能会在你的收益和预测上作弊。在任何方面都作弊。
顺便说一句，这很有效。它不会无限期地成功，但它是阶段性有效的。
有些公司，你知道他们的名字，在某种程度上，是建立在这个原则上的。
这是一个我们不仅不想玩的游戏，而且我们真的觉得它非常令人厌恶，因为我们看到了很多这样的人在行动。
它是一波一波来的。我们只是——我们不想接近它。
除非我很小心，否则查理会指名道姓，所以我们最好把话筒转向股东。（笑声）
12、为什么卖家信任伯克希尔和他们建立的公司？
股东：嗨，巴菲特先生。
巴菲特：嗨。
股东：还有芒格先生。
我叫Masato Luso，来自加州洛杉矶。
众所周知，伯克希尔多年来一直在收购整家公司。但在你们职业生涯的早期，这一点并不为人所知。
通常情况下，收购其他公司是非常具有破坏性的。员工们害怕被裁员而失去工作。经理们真的必须三思而后行。
所以我的问题是，你会做些什么来获得你过去收购的公司的创始人或所有者的信任？
巴菲特：嗯，我们遵守了对他们的承诺。
现在我们必须非常谨慎地对待我们的承诺，因为我们不能承诺，例如，在我们收购的企业中永远不裁员，因为谁知道世界会发生什么。
但我们可以承诺，我们不会出售他们的业务，例如，如果经营结果令人失望，只要它不会面临持续亏损或出现重大劳工问题的前景，我们就不会出售他们的业务。
但我们保留——我们正在保留——某些业务，如果你写下我们保留它们的理由，你在商学院就不会得到及格分数。
但原因是，我们许下了承诺。
我们把它——我们不仅做出承诺，我们现在把它放在年度报告的后面——我们已经做了30年左右——在那里我们列出了经济原则。
我们把它放在那里是因为我们相信它。但我们把它放在那里，也是为了让向我们出售业务的经理——向我们出售业务的所有者——知道他们可以依靠它。
如果我们的行为不一样，你知道，流言就会传开，并且应该到处都是。
所以，我们可以做出承诺。我们不能承诺永远不换工作。我们甚至不能承诺我们会永远经营一家企业。
但我们可以承诺我们所承诺的，那就是，如果经营结果是有些令人失望的，我们不会出售我们的投资；但我们不承诺，某种程度上因为劳工问题带来的无休止的亏损。我们会遵守我们的承诺。
我们遵守了这一承诺。我们也放弃过一些生意，包括我们原来的纺织业务。
但我们向经理们承诺，你知道，他们将继续经营他们的业务。
相信我，如果我们不这么做，流言很快就会传开。而我们已经做了49年了。
我们把自己放在了一个其他人很难与之竞争的位置，如果这种承诺对企业的卖家很重要的话。
一家私募股权公司将完全不会被我们年度报告后面的内容所打动。他们才不在乎呢。这并没有什么错。那是他们的事。
但对于那些在20年、30年或40年里建立了自己的公司的人来说——也许他们的父亲或祖父甚至在那之前就建立了公司——其中一些人关心他们的企业走向何方。
他们非常富有，他们在生活中完成了各种各样的事情。他们可不想让别人很快就会破坏自己的公司，特别是公司交给几个只想展示自己的实力的拥有MBA头衔的管理人员。
所以，我们在伯克希尔确实有一个独特的——接近独特的——资产。只要我们行为得当，我们就会维护这一资产。真的，没有人能幸运地与我们竞争。
但这并不能解决所有问题，但是——而且它——坦率地说，这是我们无论如何都想要的运作方式。
所以——我们对此很满意。来找我们的卖家关心他们的生意，他们对此很满意。我认为它会继续运行良好。
查理？
芒格：很明显，我们这样做是因为我们喜欢这样做。第二，它工作得很好，我们不太可能停下来。
巴菲特：好的。（掌声）
你可以看出他不是按字计酬的。（笑声）
13、“社会动态”（Social dynamics）削弱了公司董事会的监督
巴菲特：安德鲁？
安德鲁·罗斯·索尔金：沃伦。这是一个棘手的公司治理问题。这周我大概收到了十几封信，有些礼貌，有些不那么礼貌。这个——
巴菲特：请用一个礼貌的词。
安德鲁·罗斯·索尔金：这可能是比较礼貌的一个。
你的儿子霍华德（Howard）是可口可乐公司（Coke）的董事会成员，他投票支持该公司的首席执行官薪酬方案提案，你曾说过该提案中薪酬激励过高，所以你反对。
你曾说过，在你卸任后，霍华德将成为伯克希尔的非执行董事长，以“文化保护者”的身份维护你和我们所珍视的道德。
鉴于霍华德在可口可乐投票中扮演的角色，我们怎么能指望他捍卫伯克希尔的文化，并确保伯克希尔未来的管理层不会以牺牲股东利益为代价？
巴菲特：是的。好吧，我认为，正如我在至少一次采访中提到的，我没有投票支持——我在这里指的不一定是可口可乐——但作为多家公司的董事，我不仅投票支持与我自己提出的计划相去甚远的薪酬计划，而且还投票支持我认为没有多大意义的收购。
我投了几票反对票。他们吸引了很多人的注意。但它们规模都很大，我真的认为——我认为——这真的很重要。
但本质——这是值得探索的东西，一般来说，因为董事会的本质是这样的，他们既是商业组织，也是社会组织。人们的行为在某种程度上与他们的商业大脑有关，在某种程度上与他们的社会大脑有关。
我想说的是——我说过——在55年的公司董事会生涯中，除了伯克希尔，我还在19家公司任职，我想我从来没有见过一份薪酬委员会的报告得到过反对票。
其社会原因是，董事会的组织方式是将某些活动委托给董事会的一小部分，其中一个是薪酬委员会。
该委员会大概在会议前一天或会议当天上午举行几个小时的会议。然后他们去开董事会。薪酬委员会报告其活动。作为董事会成员，您已将该任务委托给该小组。
质疑这一点几乎是闻所未闻的。我不是说也许它不应该被质疑，但我只是说这就是它的工作方式。
现在请记住，这样一个董事会中所谓的独立董事可能每年获得20万美元，也许是30万美元。相信我，他们不是独立的。
根据美国证券交易委员会（SEC）的一些标准来衡量，他们是独立的，但他们——你知道，如果有一份工作只需要你一年工作四到六次，那你会有什么感觉？一家令人感到愉快的公司，具有一定程度的声望，最重要的是，你每年可能得到30万美元的报酬，你有点希望得到另一份这样的工作？所以，独立董事往往并不是独立。
所以，你从薪酬委员会那里得到了一个这样的小组。在这19个董事会中，我只有一次进入了薪酬委员会。查理也许能准确地告诉你当时的结果是什么。他们不找杜宾犬。（笑声）
他们寻找可卡犬。然后他们确保尾巴在摇摆。（笑声）
但那是——不要过于谴责它，因为你和我在生活的其他方面也在做着类似的事情。
你知道，“社会动态”在董事会行动中很重要。我的儿子霍华德——事实上，还有我的另外两个孩子，如果他们参与其中的话——你知道，他们会对伯克希尔的文化有奉献精神，而且确实有奉献精神，这是明确定义的。这也是我想要明确定义的原因之一。它被行为所强化，被结果所强化。
顺便说一句，他们的工作不是设定薪酬。我的意思是，非执行董事会主席不会选择首席执行官或其他人的薪酬。他不是来挑选首席执行官的。
如果董事会决定需要改变，他会在那里促成改变。这可能很重要。对伯克希尔来说，这一点非常、非常、非常可能不会发生。
但它是一个很好的、小小的、额外的安全阀。豪伊（Howie，即霍华德）是执行这一任务的最佳人选。
就像我说的，我在不同的地方投票支持薪酬计划，包括很久以前在可口可乐，而这与我自己设计的计划相去甚远。我自己设计的那些也能用。
但这就是董事会的工作方式。
我曾被任命为一个薪酬委员会的主席，查理可以告诉你一些情况。
芒格：是的。（笑声）
沃伦在所罗门公司被彻底否决了。事实上，人们表现得就像，他到底在干什么？他怎么会反对华尔街的薪酬呢？
我认为，很少人能够整天对他不赞成的事情大喊大叫。在我们居住的世界里，如果人们往公众不赞成的地方走，他们就会取得更大的成就。
我了解豪伊和沃伦·巴菲特，我认为你不必担心他们会发疯，或者变得软弱和愚蠢，仅仅因为他们没有一直大声抱怨他们反对的一切。如果我们都这么做，我们就听不到对方的声音了。
巴菲特：是的。（掌声）
如果你——如果你在任何社会组织中，你一直在餐桌上打嗝，你很快就会在厨房里吃饭。（笑声）
人们不会注意你的。
我的意思是，你真的必须——你不仅要选择你的位置，你还必须选择你如何去做。
我的意思是，你——那甚至可能是——我的意思是，当然，查理在这里给出了婚姻建议，正如你在电影中注意到的，但在婚姻中记住我们说的这一点不是一个坏想法，我的意思就是，就试图改变他人的行为而言，这是——在任何情况下，你做这件事的能力都非常有限。大喊大叫也无济于事。
芒格：我得罪的人比你还多。我对你的反对程度很满意。（笑声）
14、其他人对资本成本的看法都是错误的
巴菲特：好的。下面是晨星公司的沃伦。葛雷格，欢迎。
葛雷格·沃伦：谢谢。沃伦和查理，我代表晨星公司，感谢你们邀请我们参加今年的讨论会。我可能不是一只合格的反方，但希望我提出的探索性问题能为股东增加价值。我的第一个问题涉及管理业绩的衡量。对晨星公司来说，成功的最终衡量标准不仅仅是一家公司是否能够获得高于其资本成本的收益，而是它是否能够在很长一段时间内做到这一点。从历史上看，伯克希尔在创造超额回报方面做得很好。但正如你过去所指出的，伯克希尔的业务规模持续增长，最终将限制伯克希尔可能产生的回报。考虑到这一点，你认为伯克希尔的资本成本是多少？随着你收购了更多资本密集型、负债累累的公司，你认为这个最低预期回报率会增加多少？你对伯克希尔未来的资本配置者能够产生超过公司资本成本的回报有多大信心？当然，你要承认，伯克希尔的超额回报时代很可能已经过去了。
巴菲特：是的。好吧，毫无疑问，规模大小是投资业绩的一个重要因素。我们打算证明这一点，因为它开始真正影响到我们了。但是，在市值超过3000亿美元的情况下，我们无法获得超过200亿美元的资本回报。这是不可能的。阿基米德，他说如果他有一个足够长的杠杆，他可以移动地球，不是吗，查理？
芒格：是的，他做到了。
巴菲特：嗯，我希望我有他的杠杆，因为我们伯克希尔没有那样的杠杆。所以我们——好吧，我们将回答两个问题。就资本成本而言，查理和我总是认为我们的资本成本是——是我们第二好的想法所能产生的。然后我们最好的想法必须超过它。我们认为——我听了太多荒谬的资本成本讨论——
芒格：我从来没有听说过一个聪明的人。
巴菲特：是的。是啊。（笑声）真的是真的。我的意思是，还有——那是另一件事。我一直在董事会，首席财务官进来解释我们为什么要这样做，你知道，它总是超过我们的资本成本。他不知道他的资本成本是多少，我也不知道。而且——但我不会让他难堪，你知道吗？所以我只是坐在那里，听着这些东西，应用我自己的方法，然后如果我不喜欢它——尽管有一些例外，我仍然投票支持它。你知道，随着时间的推移，真正的考验是我们保留的资本是否能在我们前进的过程中产生超过一美元的市场价值。如果我们继续投入数十亿美元，而这数十亿美元实际上，就现值而言，就它们增加的企业价值而言，比我们投入的更多，你知道，我们会继续这样做。我们前天收购了一家公司。我们在美国花费了近30亿美元。这是一家加拿大公司。我们认为我们的财务状况会更好，因为我们这样做了，我们认为这是我们在那一天用30亿美元所能做的最好的事情。这些就是我们所拥有的标准。我所知道的是，我从来没有见过一位首席执行官想要做一笔交易，而首席财务官没有参与进来，并说它超过了资本成本。就我们而言，这只是一场游戏。我们认为我们可以评估企业。我们知道我们可用的资本。我们有可以买卖的东西。那不是企业，而是有价证券，如果我们愿意，我们可以出售这些有价证券来购买企业。我们一直在衡量查理在电影中谈到的机会成本。这是个重要的课题。我认为关于它的胡言乱语比任何东西都多。但我会把它交给查理去检查——
芒格：像“资本成本”这样的短语，对不同的人有不同的含义，对在商学院教书的人来说，通常意味着愚蠢的事情，我们只是不使用它。沃伦对公司行为的定义是，留存的每一美元往往会为股东创造超过一美元的市场价值，这可能是描述资本成本的最佳方式。但这不是他们在商学院的意思。答案很简单。我们是对的，他们是错的。（笑声）
巴菲特：和他相比，我的方法看起来很好，不是吗？（笑声）
15、从布鲁金斯家（Blumkins）购买内布拉斯加家具市场
股东：早上好。我叫Jonathan Fye，来自德克萨斯州的丹顿，就在新内布拉斯加家具市场的路上，该市场将位于殖民地。我的问题与你最初在1983年从布鲁姆金家族手中收购该公司有关。根据你在今年的年度报告中提供的数据，似乎你能够以大约85%的账面价值，或大约两倍的收益收购这家企业。你能评论一下奥马哈的因素或环境，使你能够以如此优惠的价格收购这家出色的企业吗？
巴菲特：嗯，我希望我们买的时候有那么便宜，乔纳森，但是没有——我记得我们当时支付的价格，大概是税后收益的11或12倍。这不是账面价值的折让。我不确定这些数字从何而来。嗯，我们买下了公司80%的股份。在我的记忆中，它是基于6000万美元的基础上购买的。所以我们——实际上还有第二笔交易。但6000万美元是其百分之百的价值。我们最终得到了80%。在当时，这6000万美元已经超过了账面价值。虽然不是超过很多，而是比账面价值更多。在我的记忆中，它的市盈率应该是11或12倍。销售额约为1亿美元。税前利润率在7%左右。所以，税前大约是700万美元。而且，你知道，税后可能是450万美元。大概情况就是这样。所以，这不是一次便宜的购买。但这是一项伟大的事业。这是一个很好的机会，可以加入我所见过的最好的家庭。但它是——顺便说一句，我相信当时有另一家来自德国的公司试图收购它。信不信由你，辛普森-鲍尔斯律师事务所的厄斯金·鲍尔斯代表他们，我的朋友厄斯金——我当时并不知道这一点。然后我在1983年8月30日生日那天出去了。并带着合同，这是在年度报告中我曾提到过的。我把它给了B夫人——她没有读，但她的儿子路易告诉了她里面的内容。我也从未要求她做审计。我只是问她有没有欠钱。我问她这栋楼是不是她的。她答应了。我们达成了协议。但这并不是一次便宜的购买。现在，如果你想谈谈廉价购买东西，我们应该去内布拉斯加家具市场看看。（笑声）到目前为止，在年会的三天里，我们的销售额，去年在一周内达到了创纪录的4000万美元，现在增长了大约7%。这是去年的数字，当然，这是一个记录。而在今年周二，也就是第一天，我们卖了780万。伯克希尔拥有加州萨克拉门托最大的家居用品商店。我们拥有爱达荷州博伊西最大的一家。我们拥有盐湖城最大的一家。我们拥有拉斯维加斯最大的一家。里诺最大的一家。我们周二在家具市场的销售额超过了我刚才提到的任何一家商店的月销售额，这些商店是萨克拉门托等地最大的商店。所以这是一个了不起的组织。（掌声）好消息是你还有时间利用这些价格。（笑声）我想为达拉斯商店做个宣传，一周前我去过那里。这是一块你不会相信的土地。这是一家你不会相信的商店。它在同一屋檐下有1,800,000平方英尺的占地面积，超过40英亩。我预测，它的销量将超过世界上任何一家家居用品商店。如果这个数字能增加至少两倍，我也不会感到惊讶。这是一家非凡的商店。我参观了它。我们，你知道，我们把它放到街道边。我们正在——场地准备、设施、机架，所有这些事情。这位了不起的女士，米歇尔，带我四处参观。布鲁姆金夫妇后来告诉我，她最开始在内布拉斯加家具市场做收银员，直到现在开始负责这个价值数亿美元的项目。这真的——这是美国的优点。在参观结束时，她让二号人物工作——和我们一起走来走去，她也向我们解释了一些事情。在参观结束时，我得知二号是米歇尔的丈夫。（笑声）真的是有趣的枕边谈话，你知道吗？“你今天搬了多少立方码，亲爱的，”你知道吗？（笑声）
16、巴菲特为何为妻子的遗产推荐指数基金
卡罗尔·卢米斯：这个问题来自俄克拉荷马城的杰森·罗斯曼（Jason Rothman），他是第一个提出问题的股东，随后其他一些股东也提出了这个问题。在我的邮箱里，这是最受欢迎的问题。巴菲特先生，你在给股东的年度信中说，你在遗嘱中指示将代表你妻子利益的受托人，将给她的现金的10%投资于短期政府债券，90%投资于一个非常低成本的标准普尔500指数基金。“我的问题是，你为什么建议受托人把90%的现金投入标准普尔500指数基金，而不是伯克希尔的股票?”
巴菲特：嗯——
卡罗尔·卢米斯：这可能意味着，当公司未来由新的首席执行官和董事长管理时，你预计指数基金的表现将超过伯克希尔。请说明。
巴菲特：是的，我很乐意说明。这封信不是来自先锋集团，而是——（笑声）顺便说一句，当我去世时，我所有的伯克希尔股票都将进入五个不同的基金会。每一股都是这样安排。我的意思是，在精神上，所有的股份都被指定用于慈善事业，它们中的许多已经被指定为具体的数字等等。但是——它们将在我去世后的十年左右分配，具体数字是12年。我告诉我的——我告诉将持有这些股票的受托人，你知道，“不要出售任何伯克希尔股票，除非它们必须被出售。”因此，至少在我去世后的12年里，我对伯克希尔的看法是任何人都可能想到的最乐观的。顺便说一句，如果没有这样的指示，任何人都会说，“你知道，你疯了，把数十亿美元都放在一只股票里。”在这12年里，我想不出还有什么比这更好的事了。就我妻子的情况而言，你知道，她并不是要让捐赠金额最大化。这只是一个希望不会有坏结果的发生，并且能够100%的安心的选择。而且，就像我说的，她的遗产比她打算花的多得多。事实上，你们当中认识她的人，可能会觉得我多加了三个零。但这并不是为了让她获得更多的资金。但这部分还会留下大量的资金。就我关心的最大化捐赠金额而言，我已经指示三个受托人在必须出售之前，不要出售任何一份股票。所以，在我死后的12年里，关于我希望他们持有什么，这是我最好的建议。查理？
芒格：嗯，沃伦在家庭中分配金钱的方式有点奇怪。我认为他有权做他想做的事。（掌声）话说——
巴菲特：我有没有听到我的孩子们鼓掌？我听到我的孩子们鼓掌了吗？（笑）
芒格：我从来没有过这种想法——我只给他们留下了一些微不足道的只能管饱的遗产。沃伦真的——苏茜活着的时候也是这样。他确实是个唯才是举的人。他真的很极端，想让他的大部分钱回到赚到钱的文明社会。我喜欢和这个想法联系在一起。（掌声）
17、伯灵顿北方圣达菲铁路公司的服务问题正在损害收益
巴菲特：乔纳森？
乔纳森·勃兰特：自2010年伯克希尔收购伯灵顿北方圣太菲铁路公司（BNSF）以来，该公司一直表现良好。但它的西部竞争对手联合太平洋公司（Union Pacific）的收益实际上增长得更多。目前，联合太平洋公司似乎正在为其客户更顺利地运作。您能否介绍一下伯灵顿最近遇到的服务挑战，并讨论一下两家铁路公司在终端市场、地理位置和战略方面的差异，这些差异可能导致了不同的结果？公平地说，在去年试图积极签署新的业务量时，如果有一个比正常情况更恶劣的冬季或其他不利情况，伯灵顿北方圣太菲铁路公司是否没有考虑到其能力所能处理的足够的安全边际？
巴菲特：实际上，我们处理的货运量比过去更大。我的意思是，在2006年，我们有219,000辆车的峰值。那是在深秋。但毫无疑问，我们遇到了很多服务问题，特别是在我们的北线。我们比联合太平洋公司花了更多的钱，他们花了很多钱在试图预测当你的产量大幅增加时可能出现的问题，特别是在这条路线上，特别是在巴肯页岩油的繁荣中。我们有很多单元列车在那些五年前没有运行的线路上运行。我想马特·罗斯在这里——对——我想在前面的某个地方。他可能会解决一些寒冷天气的问题。我的意思是，想要得到——有很多天气温低于零下15度甚至更糟。就派人出去解决问题而言，在这种情况下，这真的可能会危及生命。但是马特，你有没有——哦，他来了。不错。你能把灯也照在他身上吗？所以他就在前面。在前面。
马特·罗斯：沃伦。所以去年，这个行业增长了大约82万辆。伯灵顿北方圣太菲铁路公司处理了所有这些增量的53%。这不是我们想要或不想要的东西。坦率地说，这是我们特许经营的地理性质。石油的开发速度比我们预期的要快得多，我们一直在快速地投入资金，试图将其融入其中。第二个问题是，你知道，在去年之前，我担任首席执行官已经13年了，我从来没有见过这样的天气——冬天的天气。芝加哥下了83英寸的雪。我们有很多天，超过30天，在明尼苏达地区温度一直在零下。我们知道，这是一项户外活动。在这种天气状况下，我们尝试继续运营。但坦率地说，当我们到达零下0到10度时，一切都不起作用了。现在天气变好了。上周，我们处理了206,000个单位。没有其他铁路曾经处理过超过205,000个单位的业务量。铁路又回来了。我们正在进行重大投资，以便能够处理所有业务。
巴菲特：谢谢，马特。（掌声）今年我们将在铁路上花费50亿美元。没有一家铁路公司花过这么多钱，甚至没有一家铁路公司接近这么多钱。但我接到了一个电话——或者说我收到了一封信——来自北达科他州的一个家伙。他们在获得肥料方面遇到了问题。我打电话和他谈了谈。他们把它送到马特那里。但我们现在已经增加了——我想我们将有52个单位的化肥列车。他们会及时赶到那里播种。这很重要。我是说，我们认真对待。但是冬天的寒冷或者夏天的洪水总会出现，我的意思是，我们现在真的运转得好多了，在我看来，我们的收入很可能会好得多。但有一件事可能会破坏这一点，如果出于某种原因，你遇到了令人难以置信的洪水。那么你面对的是22,000英里的铁轨问题。如果你有薄弱的环节，对于四大铁路来说，其中一个总是芝加哥，因为那里是所有东西的交汇处这也是今年很多瓶颈出现的地方，也是天气恶劣的地方。但你是对的，乔恩，在最近几个月的财务比较中。相信我，马特非常关注他们，卡尔也非常关注他们，我甚至都不怎么关注他们。所以我有一种感觉，在今年剩下的时间里，他们会变得更好。
18、天然气发电
股东：罗萨尔·克尔克霍夫。我来自内布拉斯加州的奥马哈。我的问题与我们公司使用天然气发电有关。刚刚过去的这个冬天，天然气库存大幅下降。在未来，我们的公司如何确保他们有足够的天然气供应来发电？如果天然气价格成倍上涨，我们的公司如何确保他们能够以令人满意的投资回报出售电力？谢谢。
巴菲特：是的。我们有——我要请格雷格·阿贝尔（Greg Abel）更具体地说明这一点。但我们是最大的替代发电机——使用替代能源——我认为，在全国。我认为，到2015年底，我们将能够通过风能满足爱荷华州40%的需求，这将不同于你在这个国家能找到的任何其他公司。（掌声）但我想我会让格雷格回答我们拥有的任何依赖天然气的发电机组的具体问题。我不担心这件事，但我——担心你提出的问题——但格雷格会知道更多关于天然气的混合和转向煤炭的机会。以及确切的发电能力分布。格雷格？现在，如果可以的话，请站起来说一下。他——
格雷格·阿贝尔：我认为它是——好的，它在那里。
巴菲特：是的，我们开始了——
格雷格·阿贝尔：是的。抱歉。所以就像马特提到的，很明显，我们在中西部经历了一个非常寒冷的冬天。因此，我们的系统第一次受到了重大挑战。但对如何管理资源感到非常自豪。所以，如果你看看关于天然气的问题，特别是天然气的可用性，有大量的天然气可用来为家庭供暖和生产能源，因为最终，我们担心的是这两个问题——让炉子继续运转，同样，让灯继续亮着。所以当你看供应平衡时，那里有天然气。但很明显，随着我们继续在美国使用更多的天然气，我们必须继续关注这种独特的情况。沃伦谈到了重要的一点。在过去的一年里，正如他强调的那样——他强调了2015年——但如果你看看我们在爱荷华州生产的可再生能源，那就是39%的可再生能源，即风能。这个规模只会变得更大。因此，在我们继续管理这些多种资源的过程中，显然有一种方法可以满足客户的需求。我们正在以一种极具成本效益的方式满足这一需求。我还要强调的是，当你考虑成本回收方面时，我们在公用事业中有非常独特的机制。当天然气的基本成本上升时，我们必须购买比我们预期更多的天然气，我们已经明确地将其转嫁给我们的客户。我们已经在我们的每个州进行了谈判。因此，我们能够很好地为客户提供长期服务，并同样保护基础业务的基本财务状况。谢谢。
巴菲特：格雷格经营的公司有很多子公司。我们的天然气管道子公司输送美国大约8%的天然气。我记得你说过你来自奥马哈。进入这个地区的天然气来自我们拥有的一条管道。我们刚刚将公司从中美能源更名为伯克希尔哈撒韦能源。我们把它改成了伯克希尔哈撒韦能源。但是，对我们来说值得骄傲的一点是，北方天然气公司（NorthernNatural Gas）最初来自奥马哈（Omaha），大约十年前我们从安然（Enron）手中收购了这家公司——实际上，达力智（Dynegy）介于两者之间——但它的起源是安然。你知道，他们节省了维修费用，做了各种各样的事情。当时它在美国42条管道中排名第42位。去年它排名第一。所以在格雷格的管理下，它从最后一名变成了第一名。我向他脱帽致敬。（掌声）
19、两个人管理伯克希尔总比一个人好
巴菲特：贝基？
贝基·奎克：这个问题来自弗吉尼亚州里士满的弗雷德·伊雷曼，是写给你的，沃伦。他说，在过去的几年里，已经写了很多，很多人都在猜测你的继任者。我甚至不会沿着这条路走下去，因为这会让你重复自己的话。然而，在你的董事会会议上，有没有讨论过接替你的合伙人、老朋友兼联席董事长查理·芒格的人选？伯克希尔是否已确定将继续由一个类似的充满活力的二人组领导？两个伟大的投资者头脑，每个人都提供了独特的观点，这是该公司几十年来表现出色并让股东们感到高兴的主要原因。
巴菲特：查理是我的——他是我煤矿里的金丝雀。（笑声）查理90岁了。我发现他很好地处理了中年问题，这非常鼓舞人心。（笑声）所以我希望自己也能做同样的事情。不——你提出了一个观点，那就是——我没有想过，但既然你提出了，我就要想想了。他们总是说要取代我，但他们从来没有说过要取代查理。我确实认为——我认为很有可能，顺便说一句，无论谁接替我担任首席执行官，这些年来，他们肯定已经培养出了——他们永远无法培养出另一个查理——但他们会培养出与他们密切合作的人。这是一种很好的运作方式。伯克希尔的情况更好，因为我们两个人一起工作，而不是我们任何一个人单独工作，这是毫无疑问的。（掌声）而且——但我确实认为，你知道，我们看到了可口可乐的罗伯托·戈伊苏埃塔（RobertoGoizueta）和唐·基奥（Don Keough），我们看到了凯普城的汤姆·墨菲（Tom Murphy）和丹·伯克（Dan Burke）。我是说，这些都是伟大的公司。我认为，在我刚才提到的两个案例中，我认为他们取得了更大的成就，因为他们有两个令人难以置信的人来管理他们，他们钦佩对方，并与对方合作得很好。就他们带来的人才而言，他们是值得称赞的。在许多方面，这是一种很好的运作方式。但你不能把它强加给别人。但是，如果在我的继任者接任几年后，或者更早的时候，我相信会存在一种伙伴关系，不仅能提高首席执行官的成就，而且能增加他们的乐趣。但到目前为止，没有人在会议上提出任何查理的继任者。坦率地说，我很难想到谁能成为查理的继任者。（笑）查理，你想发表评论吗？我得给你个机会。（笑声）
芒格：我不认为这个世界有什么好担心的。大多数90岁的老人很快就去世了。（笑声）
巴菲特：金丝雀发话了。不错。（笑声）
20、子公司洗牌与伯克希尔的继任计划无关
巴菲特：杰伊？
杰伊·盖尔布：我也有一个关于继任计划的问题。马特·罗斯（Matt Rose）最近从伯灵顿北方公司（Burlington Northern）的首席执行官变成了伯灵顿的执行董事长。这一变化是否会影响谁将成为伯克希尔的下一任首席执行官？阿吉特·杰恩在伯克希尔再保险部门的继任计划是什么？
巴菲特：对阿吉特来说，唯一的继承方式就是转世。（笑声）我们不会再得到另一个阿吉特了。但幸运的是，我们在很长很长一段时间内都不需要这样做。马特的情况是在马特的建议下设计的，特别适合BNSF的继任情况和某些人的愿望。这对伯克希尔没有任何影响。我收到了我们每一位经理的来信，告诉我我应该——我保留——这些是私人的，我甚至不与董事会分享——告诉我如果他们今晚发生了什么事，我应该怎么做。所以我有他们的想法。在某些情况下，他们谈论的不止一个人。在某些情况下，他们告诉我人们的长处和短处。但是，我不会试图从任何子公司的继任计划中对母公司的继任计划做出任何判断。查理？
芒格：嗯，我总是说，我一点也不担心。我认为我们的状态非常好。
21、“很好”的问题，但没有答案
股东：我是来自明尼苏达州诺斯菲尔德的比尔·梅尔比。在2009年的年度会议上，巴菲特先生，你说如果你被要求将你的全部净资产投资于一家公司，那就是富国银行。所以在2014年，我问了同样的公司——或者说同样的问题。如果你被要求将你的全部净资产投资于一家公司，那会是什么？
巴菲特：当2009年有人问你这个问题时，你把伯克希尔排除在外了吗？因为我想我会回答伯克希尔。（笑）但我不会反对富国银行（Wells Fargo）在当时作为伯克希尔以外的可出售证券。嗯，我猜他在检查他的笔记——嗯——
股东：问题不是伯克希尔——
巴菲特：哦，除了伯克希尔。
股东：——你今天会投资什么？
巴菲特：是的。好吧，这是一个很好的问题，但它不会得到一个答案。（笑声）查理，你想回答吗？
芒格：不，不，我认为你给出了完全正确的答案。（笑声）
巴菲特：是的。好吧，我很抱歉让你失望了，但当别人问这个问题时，我们已经让他们失望了。
22、要求披露CEO薪酬的规定对股东没有帮助
巴菲特：好的，安德鲁？
安德鲁·罗斯·索尔金：谢谢你，沃伦。这个问题来自奥本大学的Dave Hitchy。这个问题很长。他说，作为伯克希尔以外的十几家公司的股东，我每年都会看到大量的委托书。总体而言，除伯克希尔外，薪酬汇总表列出了至少五名或五名以上薪酬最高的高管的薪酬。伯克希尔列出了三个，沃伦，查理和马克。我认为，既然伯克希尔是一家控股公司，它就是这样的。我认为，在汇总表中至少包括两名来自全资子公司的薪酬最高的高管——阿吉特（Ajit）、托尼（Tony）、格雷格（Greg）或马特（Matt）——会很有启发性，这样可以让股东、你的合伙人了解伯克希尔是如何像其他公司一样，为其最强大、薪酬最高的领导人提供薪酬的。这将是特别有价值的，因为目前三分之二的上市公司，沃伦和查理，每年只有10万美元的名义工资，这个数字远远低于他们给公司带来的价值。本着透明的精神，你是否愿意在未来几年在表中增加至少两名薪酬最高的子公司高管？你认为伯克希尔下一任首席执行官的薪酬应该是多少？
巴菲特：最后一个问题的答案是，他当然有权支付——得到很多报酬。但他们决定接受多少是另一个问题。但我将在明年的年度报告中写下这个最后的问题，因为它有很多有趣的分支问题。很明显，我们是在遵守证券交易委员会的规定，我不能背诵这些规定，就要求在公开文件中说明高管们的薪酬的规定而言。但是，你知道，安德鲁，我想说康卡斯特（Comcast）可能有一些雇员赚了更多的钱——不是在CNBC，我们不是——但是这也会超过他们在文件中列出的人的工资。还有一个真正的问题是，开始上市是否符合公司股东的利益，你知道，晚间新闻的主持人或任何人，得到多少报酬，因为这可能会产生非常负面的影响，在与组织内的其他人谈判工资方面。我想说的是——我想说的是，实际上，如果你公布子公司或康卡斯特本身支付的五个最高工资，康卡斯特的股东将会受到伤害。当然，如果你把它带到每一个子公司。我的意思是，如果你要公布CNBC的五个最高工资，我不认为下一年的整体工资会下降。所以，我认为这是一个——我认为这是一个很好的理由——我们不公布公司前十名经理的工资。在所罗门——我们之前提到过——几乎每个人都对他们得到的报酬不满意。但他们得到了巨额的报酬。但他们感到失望，并不是因为绝对数量。他们很失望，因为他们看着这个地方的其他人的工资，结果让他们抓狂。事实上，我们在薪酬方面遇到的第一个大危机是管理层与ARB集团达成了一项秘密协议，我记得是这样的，约翰·梅里韦瑟和他的团队会得到很多钱，而我认为这是他们应得的。我是说，我觉得他们值得这么多薪酬。但一旦发生这种情况，他们得到了他们的薪酬，就会引发一个可怕的问题，甚至是一个更大的问题，因为在不属于约翰·梅里韦瑟的团队的人中爆发了嫉妒。我认为这是——我认为公布薪酬很少能为股东带来很大的好处。事实上，你可以争辩说，美国公司正在发生的很多事情——好吧，我会这样说：如果公开文件没有披露其他人的薪酬，那么公司首席执行官作为一个群体，他们的薪酬会少很多。只有人类才会看着一大堆文件说，“好吧，我比那个家伙更有价值”，并以这种方式进行谈判。一个薪酬委员会将对此作出回应。因此，美国股东正在付出巨大的代价，因为他们每年都能看到相关文件，看到前五名高管的收入。查理？（零星的掌声）
芒格：本着透明的精神，你要求的是对股东不利的东西。除非美国证券交易委员会（SEC）让它发生，否则它不会发生。如果不增加美国的嫉妒文化，我们会过得更好。
巴菲特：是的，没有人会看——没有首席执行官会看其他人的文件，然后离开时想，“我应该得到更少的报酬。”我是说，那个——你知道吗？（笑声）我们没见过——我们见过这种事情发生吗？
芒格：没有。
巴菲特：不。
芒格：不，我——
巴菲特：嗯，我们还不够老。
芒格：我想说的是，嫉妒对这个国家造成了很大的伤害。我们的做法是给嫉妒增加一些阻力。
23、伯克希尔为何保持200亿美元现金缓冲
巴菲特：好的。格雷格。（掌声）
格雷格：谢谢。如你所知，伯克希尔的现金余额对一些投资者来说是个问题。特别是在过去几年中，伯克希尔公司的现金盈余在250亿美元到300亿美元之间，而且伯克希尔公司的再投资速度比以往任何时候都要快。尽管伯克希尔去年确实提供了用于收购NV能源的36亿美元现金中的35亿美元，而中美能源（MidAmerican）用债务为剩余部分提供了资金，但是否有什么因素阻止伯克希尔为收购提供全部资金，或许是通过公司间债务？另外，对于允许中美能源公司保留其全部收益，而伯灵顿北方公司去年却在资本支出上花费了30亿美元，并且今年预计将花费50亿美元，对于伯灵顿北方公司继续向伯克希尔支付未分配利润，同时却承担额外债务以为资本支出提供资金的决定，你能否向我们提供一些见解？
巴菲特：是的。中美能源现在更名为伯克希尔哈撒韦能源公司（Berkshire Hathaway Energy）——我们将称其为BH能源公司（BH Energy）——我希望它将有多个收购其他企业的机会，在过去12个月里，我们已经看到了两个这样的机会。正如你所提到的，我们在内华达能源公司上花了一大笔钱，两天前我们同意在阿尔伯塔省购买输电线路。所以，我们会——我们希望我们会——到目前为止，我们已经能够——在BH能源公司收购真正的大型企业。这不会——在BNSF，我们会花很多钱来拥有最好的铁路。但我们不会收购其他企业。所以，我们从BNSF分配了大量的钱，我们将继续这样做，因为它会赚到大量的钱。它可以轻松地处理它已经和将要承担的债务。然而，在伯克希尔哈撒韦能源公司，我们在子公司和母公司层面都有相当适当的债务水平。因此，当我们购买东西时，我们不仅需要留存收益，有时还需要从股东那里获得一些资金。BH能源公司有三个股东。伯克希尔拥有90%的股份，格雷格和沃尔特·斯科特拥有其余股份。因此，如果我们进行大型收购，我们需要更多的股权，我们将按比例认购，欢迎其他两个股东参与。但如果他们不这样做——如果他们决定不这样做，这不会伤害他们。他们的股票价值仍然会有所提高。所以这两家公司在这方面有很大的不同。我希望伯克希尔哈撒韦能源公司能有更多可能的交易。我想他们会的。所以我们可能会在那里投资数十亿美元。我们将在铁路上投资数十亿美元，但这一切都是为了改善铁路。它不会用来收购更多的企业。今年到目前为止，如果你仔细想想，算上昨天——现在，其中两笔交易是去年开始的——但我们已经在收购上花费了大约50亿美元。当然，在第一季度，我们在财产、厂房和设备上又花费了28亿美元。但我们正在发现——我们正在发现一些倾向于吸收容纳现金的事情。伯克希尔总会有200亿美元。我们永远不会依赖陌生人的善意。这对布兰奇·迪布瓦来说也不是很好。但在任何情况下，我们都不指望银行额度。你知道，我们不指望——我们什么都不指望。在未来100年的某个时候，可能是明天，也可能是100年后，没有人知道，你知道，我们不能依靠别人来保持我们自己的力量和维持我们的运作。我们花了太长的时间来建设伯克希尔，而不是让那一刻毁了我们。我的意思是，正如你可能知道的，我们以15%的利率借钱给哈雷戴维森。我们在短期利率可能只有0.5%的时候借出了它。嗯，哈雷戴维森是一家不错的公司——但它，就像高盛和通用电气以及其他一些公司一样——我们借钱给蒂芙尼——他们——你知道，他们需要——当你需要现金的时候，你知道，这就是你的氧气。这也是因为其他人没有能力提供。我总是说，你知道，现金——可用的现金或授信额度——很像氧气：你在99.9%的时间里不会注意到它，直到缺氧的时候。但如果氧气消失了，那它就是你唯一需要关注的东西。而我们不想处于那样的境地。所以我们将保留200亿美元。我们永远不会在晚上睡觉时担心发生的任何事情，而这些事情可能会损害我们继续比赛的能力。在200亿美元以上，我们将努力找到明智的投资方式。到目前为止，我们基本上做到了。我的意思是，对——你知道，我们总是有比这更好的东西。但是，你知道，今年到目前为止我们已经花了相当多的钱。今年晚些时候我们可能会花更多的钱。所以，到目前为止，我觉得我们可以以合理的回报获得现金。然而，我们从未感到有使用它的冲动，只是因为它就在那里。查理？
芒格：我认为我们很幸运拥有这些企业，它们能够以非常可观的利率投入大量新资本。如果——在伯克希尔的早期历史中，我们没有这样的机会。现在我们如此富裕，拥有这些机会真的要好得多。这是上天的一种祝福。我的意思是，谁会想摆脱中美能源公司和伯灵顿北方铁路公司？没有一个头脑正常的人会这么做。我的意思是，我们喜欢在一个短期利率为0.5%或更低的世界里明智地投资更多资本的机会。
巴菲特：我们很高兴有机会与亨氏的3G公司合作——
芒格：是的。
巴菲特：——动用大量资本。我们将有机会使用资本。最终，你知道，复利会赶上我们。这当然是令人沮丧的事情。但它还没有给出最后一击。
24、巴菲特和芒格不同意，但从不争论
股东：嗨，沃伦，查理。来自爱荷华州西德梅因的约翰·诺伍德。非常感谢你们的年会。请不要把它搬到达拉斯或其他地方。我已经在这里建立了我的系统。
巴菲特：我们不会。
股东：谢谢。嘿，两个小问题。一个是资本的分配，以及你如何与运营公司角力，以及有多少现金流向运营公司——或者说流向母公司——而不是运营公司。另外你和查理，你们有没有吵过架？多年来，你如何管理你的两个伙伴关系有什么经验教训吗？谢谢。
巴菲特：是的。查理和我从来没有争吵过。我们在很年轻的时候相遇——那时我29岁，他35岁。我们现在有点老了。在那些年里，55年来，我们在很多事情上都有分歧。但它从来没有，也永远不会导致一场争论。我们和别人争论。（笑）但它只是——它还没有发生。我就可口可乐的投票给查理打了电话，你知道，然后说了委托书上说的一切。说，“你觉得呢？”我们想法一致，你知道吗？有时候我们的想法不一样。如果我们不这样做，我们就永远不会生气，或者——
芒格：大多数时候，我们的想法是一样的。这是问题之一。如果我们中的一个错过了，另一个很可能也会错过。（笑声）
巴菲特：是的。我会说——嗯，这是毫无疑问的。如果你看看我们犯过的非常严重的错误，那就是我犯的。我可能比查理更倾向于行动。你觉得我这么说公平吗，查理？或者——
芒格：嗯，你曾经叫我可恶的“说不之人”。（笑声）
25、伯克希尔的现金缓冲部分由子公司持有巴菲特：现在我们错过了——问题的第一部分是什么？（笑声）
股东：资本配置。你如何决定从运营公司获得多少现金——
巴菲特：是的，那是——
股东：——去母公司？
巴菲特：是的，这很简单，因为我们并不太关心200亿美元的最低限额在哪里。我们不会——但我们不会把钱在受监管的——嗯，在能源行业或铁路行业计入。但我们真的数了数我们可以打个电话就能拿到的钱。在这样的利率水平下，我们有时会坐在一起——我们的每一家公司，我想说，可能比其他大型企业集团经营的地方拥有更多的现金。他们可能会清理账户等等。我们可能会在某个时候考虑到这一点，但这并没有太大的区别，因为如果我们在母公司有现金，我们会以5个基点的价格借出。如果它在——如果现金在子公司不足，它可能会以5个基点的成本从我这获取。所以我们不是——这不是我们每天、每周或每月都要考虑的事情。我知道现金在哪里。我知道我们什么时候需要现金，我知道我在考虑做什么，或者在接下来的几个月里可能会做什么，也许有些事情发生的概率是50/50。无论我承诺做什么，我都知道钱从哪里来。但这并不意味着我们要像许多公司那样，一天一天或一周一周地把所有的钱都放在母公司里。总有一天我们可以改变这个程序。也许在某种程度上，清理账户是有意义的。这可能会有效。但我们并不是每天都严格要求我们的子公司。我们不想让他们有这种感觉。我想到了一家我从未去过的公司。十年来可能只和经营它的人谈过三四次。你知道，在它周围有很多现金。每隔一段时间，它就会寄给我一些。如果我真的需要现金，我是说，我知道它在哪里。子公司们会给我的。但是，你知道，不管是在子公司，还是在伯克希尔，都没有太大的区别。我不想鼓励我们其他子公司的经理们采取一种新的行为方式。但是，我有点适应我们的方式了，除非我们真的需要钱，那么我也能抓住它。（笑声）查理？
芒格：那很好。
26、巴菲特承认他“在人事变动上行动迟缓”
巴菲特：卡罗尔？
卡罗尔·卢米斯：这个问题来自图森市一位名叫理查德·瑟瑟的机敏的家伙，他发现了一个机会，并正在努力争取。这实际上让我想起了一个问题，你，沃伦，或者查理，可以自己想出来的。“在2014年4月23日的一次关于问答环节的采访中，沃伦说，‘我希望我们能得到一些深入我们弱点的问题。我的问题是，我们的弱点是什么？我们可以做些什么来解决它们？”(笑声)
巴菲特：嗯，那会破坏记者们的乐趣。（笑）他们是应该寻找弱点的人。我们有很多弱点——我们指出它们。你知道，我刚刚指出了一个。也许，我会说，如果你——如果我们——几年前为我们所有的子公司执行一次账户清理，你知道，我们会比现在多几美元。你知道，它——谁知道他们在用这些现金账户做什么——它们会不会比我们做风险更大的事情？但我们——你知道——我们在某些方面非常自律。按照普通的商业标准，我们在其他方面也很草率。而且，哦，好吧，我的一个明显的弱点是我在人事变动方面很慢。我是说，我喜欢我们的经理。查理和我有一个很好的朋友，他是一个再好不过的人。而且，你知道，我们在那里做出改变的速度很慢。我们喜欢这家伙。这并没有毁掉我们的生意。查理，你觉得我们在那件事上超越了别人的忍耐极限有多久了？
芒格：嗯，我不太清楚。但是，谈回账户清理的问题，这让我想起了我在空军时的一个朋友，他是一个非常瘦的人。有一次他决定献血。他们把针头扎进他的胳膊，然后血就不流了。护士开始摆弄他的手臂，就像摆弄牛的乳房一样。而当时他想到的是，“他们会不管我付出什么代价都要得到我的血液”。然后他就晕倒了。这是一件非常不愉快的事情。我不认为一次账户清理坐在那里是那么令人愉快的——我的意思是，公司每入账1美元，就有人来把它清理掉。
巴菲特：查理，我们的——
芒格：我喜欢我们生意的基调。
巴菲特：我们的经理们都在听。我意思是，当我要钱的时候，不要给他们举例说明。（笑声）
芒格：但是，你知道，我见过一些公司——Teledyne和立顿实业集团，这些公司基本上每天都在归集每一分钱。这让它显得更经济一些，但它在子公司中创造了一种基调——我认为这比我们的更不可取。
巴菲特：不过，有时候，查理，我们已经等经理人上缴富余资金也太久了。
芒格：嗯，当然。你和我参与了把一个CEO直接从行政椅上带到阿尔茨海默氏症患者之家。没有——（笑声）
巴菲特：查理，你触及了一个敏感的话题。（笑声）
芒格：我们已经安排好了，他不会造成任何伤害，我们非常爱他，所以我们只是让他过得很轻松。我从来没有后悔过，你呢？
巴菲特：不。不是—
芒格：没有。
巴菲特：一点也没有。一点也不。它——
芒格：另一方面，我想要非常小心。
巴菲特：它——我们会很慢。而我们——有时你可能会说我们对子公司缺乏监督，你知道，我们会错过一些东西。现在，我们认为，给予我们的管理人员他们所享有的自由度也会取得很大成就。所以总有一天会有人走过来说，“如果你有更多的检查和监督之类的东西，”你知道，伯克希尔会发生一些事情，他们会说，“如果你遵循其他公司遵循的程序，那就不会发生。”他们会是对的。但他们无法衡量的是，我们在几十个人身上取得了多少积极的成果，因为我们给了他们同样的回旋余地。我的意思是，我们在控制和监督水平方面的运作方式不同。你知道，我们在伯克希尔没有总法律顾问办公室。我们在伯克希尔没有人际关系部门。这对其他公司来说几乎是不可想象的。我们并不是说这在所有方面都是100%的好处。我们认为——但我们认为，总的来说，这是一种好处。但当这种程序的负面影响出现时，人们会说，“好吧，你应该用不同的方式来做，你应该多年来花很多钱，更多地限制你的子公司经理的活动，”等等。我们的反应将是他们错了。但在个别情况下，我们会看起来很糟糕。你不觉得我说的是对的吗，查理？
芒格：是的。以世界其他地方的标准来看，我们过度信任。到目前为止，我们的结果要好得多，因为我们精心挑选了一些人，因为他们可以被过度信任。这对我们来说非常有效。而且，我认为很多地方在创造一种值得信任的文化时会做得更好。这就是我们的系统。有些人认为这是一种弱点。而这种现代会计处理，当每个人都在衡量内部控制时，我认为它将弊大于利。（掌声）
27、试着扩大喜诗糖果的地域市场，但失败了
巴菲特：乔纳森？
乔纳森·勃兰特：在伯克希尔目前业务扩张的背景下，喜诗糖果（See’s Candy）显然规模较小，但长期以来一直是你最喜欢的业务之一。这并不奇怪，因为它的税前利润从1972年伯克希尔收购它时的不到500万美元持续增长到1999年的7400万美元。然而，自1999年以来，利润增长似乎已经停滞。你能解释一下为什么喜诗在70年代、80年代和90年代都能实现利润增长，但到目前为止，在这个千年里却没有？业务是否发生了变化